光大證券“烏龍”事件敲響風控警鐘

來源:期貨日報 8月20日


  2013年8月16日注定要載入中國證券史。光大證券自營賬戶的錯誤操作使其交易量由3000萬股放大了100倍,包括工商銀行,中國石油和中國石化在內的71只大盤藍籌股幾乎瞬間達到漲停板。事后當事者光大證券和相關監管部門都及時發布了公告,最終證實這是一起由光大證券錯誤下單造成的“烏龍”事件,目前上證所、中金所和證監會已經采取了緊急補救措施。8月16日的“驚魂三分鐘”已經成為歷史,但光大證券“烏龍”事件的后續處理方式應謹慎考慮,統籌安排。而事件中暴露出的一系列問題,更值得包括市場監管者在內的每一個證券市場從業人員進行深刻反思。
  “烏龍”事件產生機制和性質界定
  光大證券“烏龍”事件的產生及其后續產生的重大影響是基于兩個機制:程序化交易的觸發機制和機構投資者之間的連鎖反應。由于市場上大多數機構投資者以相同或相近的指標進行計算,觸發點也就基本相同。光大證券相當于在股票市場打響了第一槍,其他機構投資者在聽見槍響之后并沒有意識到是擦槍走火,認為是市場發出了重大利好的信號。在觸發機制下,許多機構投資者的程序化交易迅速反應并大量買入跟進,最終引發蝴蝶效應,導致70多只大盤藍籌股全線漲停。事實上,若非機構投資者之間由觸發機制帶來的連鎖反應,靠光大證券一己之力,幾乎不可能將70多只大盤藍籌股拉至全線漲停。
  那么對本次“烏龍”事件的性質界定關鍵在于,3000萬手的單究竟是蓄意還是意外。如果從“烏龍”事件本身來考慮,認定這一行為是意外并不荒唐,畢竟美國道瓊斯指數也曾發生交易員下錯單,將百萬(million)錯打成十億(billion),導致道瓊斯指數當天下跌近千點。如果從“烏龍”事件的結果考慮,就要回溯到光大證券建立的股指期貨空單倉位究竟是事前、事中還是事后。如果是事前,那就是惡意操縱市??;如果是事中,那就是蓄意操縱市??;如果是事后,雖然有違規嫌疑,但毫無疑問是理性的自救行為。首先,事前事中事后的區別應以信息披露時間為界,光大證券董秘梅鍵在當天中午對媒體的表態是否足以代表光大證券官方值得考慮,而“烏龍”事件是否應在盤中馬上披露也值得商榷。其次,光大證券當天下午增持的6877手股指期貨空頭合約必然在中金所批準的套利或套保額度之內。最后,根據光大證券的自查結果,光大證券在此次“烏龍”事件中當天的總體盯市損失為1.94億元,因此并未在期貨市場上大幅盈利。綜上可知,無論從光大證券“烏龍”操作本身和光大證券最終承擔的后果來看,此次“烏龍”事件應該被界定為錯單行為。
  事后處理應有理有據有規劃
  錯單也是市場行為,進一步處罰要有理有據
  既然是錯單行為,那么錯單行為以及由此引發的錯價現象,都應被認定為市場行為,而證券市場本身應該有容錯機制。從實踐層面來說,賠償本身并不現實,國際上也沒有先例。這主要是由錯單錯價造成的受害人及相應損失無法準確界定和估計,因為“烏龍”事件帶來的損失更多源于市場的連鎖反應,是典型的蝴蝶效應。
  8月18日,證監會公布了烏龍事件初步核查情況,并已經正式調查立案。如果監管部門要對光大證券進行處罰,那么應該做到有理有據。有理,就要有明確的法律法規認定此次操作是違法違規,但證監會明確表示8月16日當天全部成交有效,而違法違規操作,如“327”國債事件,則是可以采取認定交易無效的措施。有據,就是要有確鑿的證據表明“烏龍”事件是蓄意的人為操縱,但目前來看尚未證實。此次“烏龍”事件的處理要對“327”國債事件引以為戒,避免矯枉過正?!?27”國債事件之后,監管部門將國債市場從資本市場推進到了貨幣市場,證券市場中的債券市場屢屢不振,而銀行間的國債市場卻蓬勃發展。
  當然,光大證券本身暴露出了重大的風險控制問題,據此對光大證券的風險控制不力處以行政處罰,追究當事人和相關負責人的責任自然在情理之中,同時光大證券由此付出的罰金也可以考慮拿出一部分充實投資者?;せ?,給廣大投資者一個交代。但在“三公”原則的前提下,監管部門如果要對光大證券做出進一步的重大處罰,則需慎重取證,否則從長遠來看會對我國證券市場的公正性造成影響。
  有規劃地處理光大證券在股市和期市上的頭寸
  此外,除了對光大證券烏龍事件本身進行界定并依法處理,如何處理光大證券目前在股票市場和期貨市場上的頭寸也成了善后的關鍵所在。目前,光大證券在期貨市場上的賬戶已經被限制開倉,下一步應該有規劃有步驟地處理光大證券在兩市的頭寸。光大證券在股票市場高位建倉70多億元,雖然當天下午通過ETF基金平掉了18億元左右的頭寸,但剩余的部分仍然很大。因此,在此后的交易日,應該限制光大證券在證券市場上的一次性拋空,否則會對市場帶來二次沖擊??梢鑰悸峭ü匭律杓撇紛楹?,每日限額分散平倉,或者回歸一級市場進行協議轉讓等方法來逐步消化由錯誤操作建立的股市倉位。而光大證券在期貨市場上的倉位處理則應采取與證券市場上的同步操作,按照“對稱平倉”的原則處理現有頭寸,并且要禁止光大證券在期貨市場上采用滾動避險的方式,避免一錯再錯,反復沖擊期貨市場。
  對“烏龍”事件的反思
  市場參與者和監管者要進一步完善各項風控機制
  “烏龍”事件反映出的風控問題值得市場參與者和監管者高度警惕。從市場參與者的角度來看,大規模資金的調用和調撥必須要有明確的授權,此次“烏龍”事件反映出光大證券在大規模資金的調用和調撥上授權不明確。同時,隨著程序化交易逐漸成為現在金融市場交易的主流模式,在程序化交易軟件設計上,應注意引入“防呆”機制,防止低級錯誤發生。光大證券事件表明其風險設置形同虛設,光大證券當日的巨額虧損說明違背市場的交易行為必然會遭到市場的懲罰。從監管者的角度來看,有必要對一定規模以上的資金異動實行實時監控,要搞清楚資金的來龍去脈。
  建立跨市聯動監管機制
“烏龍”事件中市場對光大證券當日下午在期貨市場上空頭建倉行為的質疑,表明我國證券市場和期貨市場在跨市場監管方面存在漏洞。這是由證券市場“T+1”交易和期貨市場“T+0”交易之間的時滯造成的跨市場監管真空。雖然兩市監管主體一致,但是證券市場和期貨市場的時滯同時也會造成跨市聯動監管的高成本問題。因此,可以主要針對上面提到的對大規模資金的異動監控建立跨市聯動監管機制。在檢測到大規模資金在單一市場上出現異動之后,應迅速啟動跨市監管機制,避免此類極端事件再次發生。
v關于重大事件是否應在盤中披露的問題,監管部門也應重新審視。此次“烏龍”事件如果在盤中披露,則會對大盤產生巨大沖擊;但若盤中不披露,出于自救,光大證券就會在期貨市場上空頭減倉對沖證券市場風險,這就使光大證券涉及違規操作,甚至有內幕交易嫌疑。
  不宜妖魔化程序化交易
此次“烏龍”事件由程序化交易的觸發機制和連鎖效應引起,但不能因噎廢食。程序化交易說到底是交易者將交易邏輯以算法的形式輸入計算機,以便準確捕捉各類獲利機會。目前,從發達國家的金融市場來看,程序化交易已經成為主流,中國證券市場的未來發展方向不可能違逆大勢。從技術層面來看,程序化交易主要通過捕捉可實現的套利機會來實現盈利,這種套利性交易要比單純的投機性交易更能促進金融市場的價格發現,同時也可以為市場提供大量流動性,提高市場效率。從另一個角度看,無論是機構投資者還是監管者,在接受并應用這一交易方式時,都應再三謹慎,從交易邏輯、風險控制、軟件設計等多方面進行仔細評估。
  重視期貨市場的風險管理功能
  此次“烏龍”事件中,光大證券在期貨市場上的操作雖然備受爭議,但期貨市場本身的避險功能卻因此更加凸顯出來。期貨作為管理國民經濟風險的基本工具,十分重要,必不可少,也不可替代。期貨市場不僅可以對沖現貨市場的風險,更可以作為對沖工具進入投資組合,使投資組合獲得更穩健的收益,這一點更能體現在準備推出的國債期貨上。因此,國債期貨不僅不應受此次“烏龍”事件的影響而推遲推出,反而應重視其在規避債市風險方面的關鍵作用,盡快推出。

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